2019年【14页】从爱玛客（ARMK.N）看非住宅物管增值空间：发力团餐及制服服务深入运营打开成长空间.pdf

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1、 海外行业海外行业报告报告 | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海外非住宅物业巡礼海外非住宅物业巡礼 证券证券研究报告研究报告 2019 年年 12 月月 07 日日 作者作者 刘章明刘章明 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516060001 孙海洋孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 从从爱玛客爱玛客(ARMK.N)看非住宅物管增值空间：看非住宅物管增值空间： 发力团餐发力团餐及制服服务，深入运营打开成长空间及制服服务，深入运营打开成长空间 爱玛客爱玛客：全球领先的专业服务提供商全球领先的专业服务提供商 卓越服务，扩

2、大国际影响力。爱玛客于 1959 年成立，于 2013 年在美国纽约证券交易所第三次上市， 是全球领先的专业服务提供商。 致力于团餐和设施管理服务和制服服务两大板块。 其中， 团餐与设施管理服务又按地域细分为美国团餐和设施管理服务 （ “FSS 美国 “） 和海外团餐和设施管理服务 （ “FSS海外“）两个子板块。其中，团餐与设施管理服务专注于为 5 个主要领域的客户提供服务，包括：教育、医疗保健、办公场所、文娱设施及惩教以及其他设施。 团餐和设施管理服务。 团餐和设施管理部门管理许多相互关联的服务， 包括学区、大学、医疗机构、企业、体育、娱乐、休闲场所、会议中心、国家和州立公园以及惩教机构。

3、 爱玛客是所服务大多数地区的食品饮料服务的独家提供商，除订购，接收，准备和提供这些食品和饮料的销售服务外，还负责雇用，培训和监督大多数食品服务人员设备。设施服务能力广泛，包括工厂运营和维护、保管服务、家政、能源管理、安保服务和环境清洁服务等。 制服服务。制服服务为员工提供全套服务的制服方案，包括设计，采购和制造，交付，清洁和维护。并且公司直接销售个性化的制服和配饰，提供托管盥洗室服务，并向各行各业的客户提供租赁制服，工作服，外套，无颗粒衣服和非成衣用品以及相关服务，包括垫子，毛巾和急救用品等。 财务情况：财务情况：制服服务制服服务迅速增长带动收入稳步提升迅速增长带动收入稳步提升 财务情况。 F

4、Y2016-19 年营收分别为 144.16 亿美元、 146.04 亿美元、 157.90亿美元、162.27 亿美元，FY19 同比增长 2.77%；其中，FY19 爱玛客 FSS 美国营业收入为 98.99 亿美元（占比 61%） ，同比减少 2.36%；FSS 海外营业收入为 37.43 亿美元（占比 23.07%） ，同比增长 2.38%；制服服务营业收入为25.86 亿美元（占比 15.93%） ，同比增长 29.55%。FY16-19 爱玛客的毛利分别为 7.46 亿美元、8.02 亿美元、8.18 亿美元、8.91 亿美元，整体毛利率分别为 5.18%、5.49%、5.18%、

5、5.49%。FY16-19 爱玛客归属于母公司净利润分别为 2.878 亿美元、3.739 亿美元、5.679 亿美元、4.485 亿美元，FY19 同比减少 21.02%。 借鉴爱玛客团餐借鉴爱玛客团餐+制服业务，掘金非住宅物业千亿市场制服业务，掘金非住宅物业千亿市场 与住宅物业相比， 非住宅物业最大优势在于提价相对容易且收缴率高， 但缺点在于 2B 端增值服务或相对较少，爱玛客为我们提供了新思路及增值服务方式，及深入公建运营，从团餐及员工服饰定制等方面着手，利用与服务机构的粘性及口碑，持续深挖价值，进一步提高品牌竞争力与成长空间。 风险风险提示提示：运营成本提升运营成本提升，员工工会化员工

6、工会化，扩张战略风险高扩张战略风险高。 仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 爱玛客：全球领先非住宅物管服务商爱玛客：全球领先非住宅物管服务商. 3 2. 两大业务板块全面发展，提高品牌竞争力两大业务板块全面发展，提高品牌竞争力 . 4 2.1. 团餐和设施管理服务 . 4 2.2. 为员工定制全套制服服务 . 6 3. 制服服务快速增长带动收入稳步提升制服服务快速增长带动收入稳步提升 FY19 达达 163 亿美元亿美元 . 8 4. 借鉴爱玛客团餐借鉴爱玛客团餐+制服业务，掘金

7、非住宅物业千亿市场制服业务，掘金非住宅物业千亿市场 . 12 图表目录图表目录 图 1：团餐和设施管理服务领域 . 5 图 2：爱玛客成功的 6 个竞争因素 . 6 图 3：制服服务分析框架 . 7 图 4：FY19 爱玛客营业收入为 162.27 亿元，同比增长 2.77% % . 8 图 5：FY16-19 爱玛客营业收入的业务结构 . 8 图 6：FY19FSS 美国收入为 98.99 亿美元，同比减少 2.36% . 9 图 7：FY19 的 FSS 美国营业收入有 32.29 亿美元来自教育部分 . 9 图 8：FY19FSS 海外营业收入为 37.43 亿美元，同比增长 2.38%

8、，占总营收 23.07% . 9 图 9：FY19 制服服务营业收入为 25.86 亿美元，同比增长 29.55%，占总营收 15.93% . 10 图 10：FY19 为 153.36 亿美元，同比增长 2.44%，增速基本小于收入增速. 10 图 11：FY16-19 爱玛客的毛利分别为 7.46 亿美元、8.02 亿美元、8.18 亿美元、8.91 亿美元，整体毛利率分别为 5.18%、5.49%、5.18%、5.49%。 . 11 图 12：爱玛客毛利及毛利率按业务类型划分 . 11 图 13：FY19 归属于母公司净利润为 4.485 亿美元，同比减少 21.02% . 12 图 1

9、4：18 年 500 强物管企业非住宅在管面积占比 36.52% . 12 图 15：18 年 500 强物管企业非住宅基础服务营收占比 52.38% . 13 表 1：爱玛客的发展简史 . 3 表 2：爱玛客所获荣誉 . 4 仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 爱玛客：全球领先爱玛客：全球领先非住宅物管服务商非住宅物管服务商 爱玛客爱玛客是为教育，医疗保健，是为教育，医疗保健，办公场所办公场所，文娱文娱设施及惩教和其他设施设施及惩教和其他设施提供备受赞提供备受赞誉的配餐服务、项目管理服务、以及誉

10、的配餐服务、项目管理服务、以及制服服务制服服务的全球领先提供商的全球领先提供商。运营业务分三个部门，美国团餐和设施管理服务、国际团餐和设施管理服务、以及制服服务。爱玛客于 1959年成立， 通过内生增长和收购相结合， 扩大了服务范围和客户基础， 进一步发展配餐服务、项目管理服务及制服服务，并扩大国际影响力。 公司于 1963 年在美国纽约证券交易所第一次上市，于 2001 年至 2007 年在美国纽约证券交易所第二次上市， 于于 2013 年在美国纽约证券交易所年在美国纽约证券交易所第三次第三次上市上市至今至今， 目前市值， 目前市值 106亿美金。亿美金。 表表 1：爱玛客的爱玛客的发展简史

11、发展简史 年份年份 公司的业务发展与重大事件公司的业务发展与重大事件 1959 年 戴维森兄弟和威廉菲什曼合并了他们的自动售货公司，创建了美国自动零售商（ARA） 。 1963 年 ARA 在美国纽约证券交易所第一次上市。 1968 年 ARA 服务了墨西哥城奥运会。 1969 年 公司名称从 ARA 变为 ARA 服务。 1972 年 公司进入欧洲市场。 1976 年 公司进入日本市场和制服行业。 1993 年 公司进入韩国市场。 1994 年 公司名称从 ARA 服务变为爱玛客。 2001 年 爱玛客在美国纽约证券交易所第二次上市。 2007 年 爱玛客在美国纽约证券交易所退市。 2013

12、 年 爱玛客在美国纽约证券交易所第三次上市。 2017 年 公司拓宽款制服行业。 2019 年 公司开设新的全球总部。 资料来源：公司官网、天风证券研究所 爱玛客成立 60 年以来，团餐和设施管理服务和制服服务两大板块全面发展，国际影响力逐渐提升，获得许多荣誉奖项。 仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 表表 2：爱玛客爱玛客所获荣誉所获荣誉 年份年份 荣誉荣誉 2018 年 Extraordinary Associates Worldwide Best Employers For Healthy Lif

13、estyles Award 2019 年 Energy and Engineering Top “Service Stars” Worldwide For Extraordinary Dedication And Achievement Excellence In Health & Well-Being Platinum Award 资料来源：公司官网，天风证券研究所 2. 两两大大业务业务板块板块全面发展，提高品牌竞争力全面发展，提高品牌竞争力 爱玛客爱玛客运营业务分为运营业务分为团餐和设施管理服务团餐和设施管理服务和和制服服务制服服务。其中，团餐与设施管理服务又其中，团餐与设施管理服务又按

14、地域细分为按地域细分为美国美国团餐和设施管理服务团餐和设施管理服务（ “（ “FSS 美国“）和海外美国“）和海外团餐和设施管理服务团餐和设施管理服务（ “（ “FSS海外“）两个板块海外“）两个板块。 2.1. 团餐和设施管理服务团餐和设施管理服务 团餐和设施管理服务团餐和设施管理服务部部门管理许多相互关联的服务，包括学区门管理许多相互关联的服务，包括学区、学院学院、大学大学、医疗机医疗机构构、企业企业、体育体育、娱乐娱乐、休闲场所休闲场所、会议中心会议中心、国家和州立公园以及国家和州立公园以及矫正矫正机构。机构。爱玛客是所服务的大多数地区的食品饮料服务的独家提供商，除订购，接收，准备和提供

15、这些食品和饮料的销售服务外，还负责雇用，培训和监督大多数食品服务人员设备。设施服务能力广泛，包括工厂运营和维护、保管服务、家政、能源管理、安保服务，环境清洁服务等。 在政府，商业，教育和医疗机构（例如办公室和工厂，学校，大学和医院）中，客户通过其在职员工，学生和患者构建专属的客户群。在体育，娱乐和休闲设施中，客户通常会为体育赛事和会议等特定活动吸引赞助人。 客户和服务客户和服务 团餐和设施管理服务团餐和设施管理服务部部门为全球门为全球 19 个国家个国家/地区的多个部门提供服务地区的多个部门提供服务。 专注于为五个专注于为五个主要领域的客户提供服务：教育，医疗保健，主要领域的客户提供服务：教育

16、，医疗保健，办公场所办公场所，文娱设施文娱设施及惩教及惩教以及以及其他设施其他设施。 （1）教育。教育。在教育领域，公司为高等教育和 K12 的客户提供服务。团餐服务包括学生团餐解决方案、咖啡厅、果汁吧、茶歇和会议服务、便利店和餐厅设计；设施管理服务包括行政支持服务、环境清洁服务、安保服务和设施设备管理。 （2）医疗）医疗保保健。健。在医疗保健领域，公司为医院和养老院服务。团餐服务包括患者团餐解决方案以及和住院及门诊病人分享营养信息；设施管理服务包括设施运行管理、环境服务、安保服务、中央运送服务和其他临床支持服务。 （3）办公场所办公场所。在办公场所领域，公司为工商企业和政府部门服务。团餐服务

17、包括员工团餐解决方案、咖啡厅、果汁吧、茶歇和会议服务、便利店和餐厅设计；设施管理服务包括行政支持服务、环境清洁服务、安保服务和设施设备管理。 （4）文娱设施及惩教文娱设施及惩教。在文娱设施及惩教领域，公司为体育馆、会展场馆、公园、风景名胜和惩教设施服务。团餐服务包括宴会和餐饮、零售和商品销售、营养食品服务和高级餐厅；设施管理服务包括娱乐和住宿服务、小卖部服务、洗衣和配送服务、物业管理服务、家政管理服务和设施管理服务。 （5）其他设施其他设施。公司为大约 550 个设施客户和 1,000 多家设施提供各种支持服务。这些服务包括家政管理，工厂运营和维护，能源管理，保管，地面管理，环境美化，运输，资

18、本项目管理和支付服务，以及与建筑物运营有关的其他设施咨询服务。公司还为各个行仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 业的众多客户提供采购服务。 图图 1：团餐和设施管理服务团餐和设施管理服务领域领域 资料来源：公司年报，天风证券研究所 销售和营销销售和营销 公司公司通过优化资源分配来保持卓越的销售和营销。通过优化资源分配来保持卓越的销售和营销。公司旨在以相同的方式向客户出售服务，而不管该客户所在的行业。公司开发出一致的工具和培训，可在所有业务中使用，以对员工进行销售过程方面的培训。业务发展职能直接与具有领导

19、地位的行业和服务保持一致，并且将有针对性的业务发展策略与牢固的客户关系相结合，以提供差异化和创新的解决方案。通过使销售工作直接与经营所在的领域和服务保持一致来确定业务发展目标，并确定组织中各个级别的人员，以与现有和潜在客户中担任各种职务的人员进行匹配，更好地了解客户的需求。基于对客户需求和行业的了解，为客户开发独特的解决方案，提高竞争力。 合约种类合约种类 公司公司与客户签订合同，能够管理与各种业务互动有关的潜在上行和下行风险。合同通与客户签订合同，能够管理与各种业务互动有关的潜在上行和下行风险。合同通常是固定期限的，其中许多期限超过一年。常是固定期限的，其中许多期限超过一年。教育，体育和休闲

20、服务合同通常需要较大的资本投资，合同的固定期限通常为 5 至 15 年。 当签订新合同，或延长现有合同时，尤其是体育场馆，竞技场，会议中心，大专院校和商务餐饮帐户的合同，需要合同规定爱玛客进行某种形式的前期或未来投资，其中包括资本支出，用于资助改善或翻新，通常用于经营场所的餐饮设施。合同要求的资本支出通常采取投资形式进行租赁资产改良，或授予客户的赠款。在合同期限结束时或在较早终止时，设备和租赁资产改良之类的资产通常成为客户的财产，但客户必须向爱玛客偿还任何未折旧或未摊销的资本投资。并且团餐和设施管理服务合同通常是通过竞争过程或通过谈判而获得和续签。 团餐和设施管理服务部门中使用两种常规合同类型

21、：损益合同和客户利息合同。 这些合同对公司承担的金融风险的金额以及因此可能获得的潜在补偿，利润或费用的规定有所不同。合同之间的客户付款和管理费用可能会因各种因素而有很大差异，这些因素包括所涉及的设施类型，合同的期限，提供的服务以及投资的资金量。 （1）损益合同。损益合同。根据损益合同，公司从客户位置提供服务获得所有收入，并承担所有费用。损益合同下的费用有时包括支付给客户的款项，通常按各种收入类别的固定或可变百分比计算，并且在某些情况下，需要最低保证付款。尽管与债务人合约相比，承担下行风险更大，但与损益合约相比，公司受益于其更大的上行潜力。在 2019 财年，团餐和团餐和设施管理服务领域教育医疗

22、保健办公场所文娱设施及惩教其他设施仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 设施管理服务收入的大约三分之二来自损益合约。 （2）客户利息合约。客户利息合约。客户利息合同包括管理费合同，根据合同，客户应偿还公司运营成本和支付管理费，该费用可以按固定的美元金额或收入或运营成本的百分比计算。一些管理费合同使公司有权根据合同下的绩效收取激励费用，该激励费用由收入，运营成本和客户满意度调查等因素衡量。客户利息合同还包括有限的损益合同，根据合同，公司从在设施中提供服务所获得的任何利润中收取一定比例，并且如果有损失，不会收

23、到任何付款。对于客户利息合约，与损益合约相比，公司上行潜力和下行风险都降低了。在 2019财年，团餐和设施管理服务收入的大约三分之一来自客户利息合同。 竞争竞争 在团餐和设施管理服务业务中，来自本地，区域，国家和国际公司以及决定提供这些服务的企业，医疗机构，学院和大学，矫正机构，学区和公共集会机构之间存在激烈的竞争。与公司签订的合同到期或终止后，机构可能会决定经营自己的服务或外包给竞争对手之一。客户不一定会选择成本最低的提供者，而是倾向于在所提供的总价值主张上给予溢价的提供者。公司外部竞争对手包括其他多区域团餐和设施管理服务提供商和许多本地服务提供商。公司成功的的主要公司成功的的主要 6 个竞

24、争因素是： （个竞争因素是： （1）服务和管理人才的素质； （）服务和管理人才的素质； （2）创新；）创新；（3）收入； （）收入； （4）定价； （）定价； （5）财务实力和稳定性； （）财务实力和稳定性； （6）购买规模。）购买规模。 图图 2：爱玛客成功的爱玛客成功的 6 个竞争因素个竞争因素 资料来源：公司年报，天风证券研究所 季节性季节性 在 FSS 美国分部中，为体育和休闲客户提供服务的第一和第二财政季度中，业务活动水平较低，但被教育业务活动的增加部分所抵消。相反，在第三和第四个财政季度中，为体育和休闲客户提供的服务显著增加，但在一定程度上被学校暑假的影响所抵消。 2.2. 为员工

25、定制全套为员工定制全套制服服务制服服务 制服服务制服服务为员工提供全套服务的制服方案，包括设计，采购和制造，交付，清洁和维为员工提供全套服务的制服方案，包括设计，采购和制造，交付，清洁和维护护。并且公司直接销售个性化的制服和配饰，提供托管盥洗室服务，并向各行各业的客户提供租赁制服，工作服，外套，无颗粒衣服和非成衣用品以及相关服务，包括垫子，毛巾和急救用品。 公司在美国、加拿大、波多黎各以及日本分别有合资企业，涉及制造、运输、建筑、爱玛客成功的6个竞争因素服务和管理人才的素质创新收入定价财务实力和稳定性购买规模仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请

26、务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 餐厅、酒店、医疗保健和制药等行业。公司在北美支付和职业装服务市场中排名第二，共经营大约 4,000 个渠道，广泛地满足客户的需求。 包括： （包括： （1）建立企业形象和品牌知名度； （）建立企业形象和品牌知名度； （2）规划专业形象； （）规划专业形象； （3）保护工人：）保护工人：工作服工作服可以帮助工人免受恶劣环境的影响，如粘重土、可以帮助工人免受恶劣环境的影响，如粘重土、高温、火焰或化学药品； （高温、火焰或化学药品； （4）保护产品：）保护产品：制服可以帮助产品免受食品、制药、电子、保健和汽车行业的污染。制服可以帮助产品免受食品、制药、电子、

27、保健和汽车行业的污染。 客户和服务客户和服务 爱玛客在北美大约 374 个服务地点和分销中心拥有多元化的客户群。公司通常每周拜访客户的站点，运送干净的成品制服，同时清除脏的制服或其他物品以进行清洁，维修或更换，还提供直接销售的产品。并且洁净室服务在技术，医疗保健和制药行业方面为无污染运营的客户提供先进的防静电服装，阻隔服装，无菌服装和洁净室应用配件。 公司通过三个主要品牌 WearGuard，Crest 和 Aramark 开展直销业务，通过网络、专门的销售代表和电话营销销售渠道进行设计，采购或制造独特的形象服装，并将其分发给各行各业的工人，并通过广泛的计算机辅助设计中心为客户定制和完成个性化

28、的制服和徽标，在美国，波多黎各和加拿大分销工作服，外套，商务休闲服装和鞋类。 运作方式运作方式 公司制服公司制服租赁业务由租赁业务由 136 个洗衣厂和个洗衣厂和 238 个卫星厂， 仓库， 配送中心和制造厂组成，个卫星厂， 仓库， 配送中心和制造厂组成，支持大约支持大约 4,000 条取货和送条取货和送货路线货路线。同时，公司运营一支维修车队，负责运送制服进行清洁和维护。公司主要通过在弗吉尼亚州塞勒姆市，诺韦尔市和马萨诸塞州罗克兰市以及内华达州里诺的工厂开展直销， 销售自身服装品牌， 并提供各种定制选项， 例如刺绣和徽标。此外，公司从许多国内和国际供应商处采购符合规格的制服和其他产品，满足制

29、服需求的大部分。并且公司在墨西哥经营切割厂和缝纫厂，满足大量标准统一库存需求。 销售和营销销售和营销 公司公司销售代表和销售代表和渠道渠道销售负责将服务出售给现有和潜在客户，并通过使用销售负责将服务出售给现有和潜在客户，并通过使用数据量大的数据量大的，专业的专业的，经过预先筛选，经过预先筛选以及具有良好商业以及具有良好商业前景的数据库来开发新客户前景的数据库来开发新客户。同时，通过本地广告，促销以及独特的服务工具来建立品牌形象，因此，客户经常通过制服租赁业务或其他服务行业的客户推荐来公司寻求服务。公司客户服务代表通常每周与客户进行互动，技术支持人员则负责迅速处理有关新客户员工配备和其他客户服务

30、需求的客户要求。 合约种类合约种类 公司公司通常根据书面服务合同为租赁客户提供服务，初始期限为通常根据书面服务合同为租赁客户提供服务，初始期限为 3-5 年。年。尽管不需要客户对制服进行前期投资，但对于非标准的制服和某些专业计划，客户通常同意在提前终止协议的情况下偿还公司费用。除某些政府投标业务外，公司大部分直销业务是根据发票安排与回头客进行。 竞争竞争 尽管美国租赁业经历了一些整合，但公司所服务的领域都存在激烈竞争，而且这种竞争因地区而异。竞争对手有规模较小的本地和区域公司以及来自其他大型国家公司的竞争。爱玛客认为影响运营的主要竞争因素是质量，服务，设计，产品的一致性，分销能力和价格。公司产

31、品线的质量和范围以及公司在全国范围内的影响力将增强竞争力。 图图 3：制服服务制服服务分析框架分析框架 仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源：公司年报，天风证券研究所 3. 制服服务制服服务快速快速增长带动收入稳步提升增长带动收入稳步提升 FY19 达达 163 亿美元亿美元 FY16-19 爱玛客营业收入合计分别为爱玛客营业收入合计分别为 144.16 亿美元、亿美元、 146.04 亿美元、亿美元、 157.90 亿美元、亿美元、162.27 亿美元，亿美元，FY19 同比增长同比增长 2.

32、77%。营收增长主要原因是（i）FSS 海外部分和制服服务部分的营业收入增长； （ii）FSS 美国部分中文娱设施及惩教的营业收入增长； （iii）采用新的收入确认准则； （iv）收购 Avendra 和 AmeriPride 对收入的影响； （v）剥离 HCT 和外币结算的负面影响。 营业收入源于：营业收入源于：团餐与设施管理服务团餐与设施管理服务(Food and Support Services，FSS) 和制服服务和制服服务(Uniform)两大板块，其中团餐与设施管理服务又按地域细分为两大板块，其中团餐与设施管理服务又按地域细分为 FSS 美国和美国和 FSS 海外两海外两个子板块。

33、个子板块。 FY19 爱玛客 FSS 美国营业收入为 98.99 亿美元（占比 61%） ，同比减少 2.36%；FSS 海外营业收入为 37.43 亿美元（占比 23.07%） ，同比增长 2.38%；制服服务营业收入为 25.86亿美元（占比 15.93%） ，同比增长 29.55%。 图图 4：FY19 爱玛客营业收入为爱玛客营业收入为 162.27 亿元，同比增长亿元，同比增长 2.77% % 图图 5：FY16-19 爱玛客营业收入的业务结构爱玛客营业收入的业务结构 资料来源：公司年报，天风证券研究所 资料来源：公司年报，天风证券研究所 具体分析：具体分析： FSS 美国的营业收入美

34、国的营业收入 制服服务客户和服务运作方式销售和营销合约种类竞争144.16 146.04 157.90 162.27 1.31%8.12%2.77%0%2%4%6%8%10%135140145150155160165FY16FY17FY18FY19营业收入合计（亿美元）营业收入同比增长95.83 97.48 101.38 98.99 32.70 32.92 36.56 37.43 15.64 15.65 19.96 25.86 050100150200FY16FY17FY18FY19FSS美国（亿美元）FSS海外（亿美元）制服服务（亿美元）仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 |

35、| 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 FY6-19FSS 美国收入分别为美国收入分别为 95.83 亿美元、亿美元、97.48 亿美元、亿美元、101.38 亿美元、亿美元、98.99 亿亿美元，美元，FY19 同比减少同比减少 2.36%，占公司总营业收入的，占公司总营业收入的 61%。 FSS 美国按业务领域划分，分为办公场所、教育、医疗保健、文娱设施及惩教、其他美国按业务领域划分，分为办公场所、教育、医疗保健、文娱设施及惩教、其他设施。设施。FY19 办公场所、教育、医疗保健、文娱设施及惩教、其他设施产生的营业收入分别为 15.87 亿美元、32.29

36、 亿美元、9.34 亿美元、25.58 亿美元、15.92 亿美元。其中文娱设文娱设施及惩教施及惩教部门的收入增加，这归因于体育场馆和竞技场的新业务和基础业务的增长部门的收入增加，这归因于体育场馆和竞技场的新业务和基础业务的增长；由于由于新业务和基本业务的增长，新业务和基本业务的增长，办公场所办公场所部门的收入增加了。部门的收入增加了。 FY19FSS 美国营业收入同比减少的主要原因是：美国营业收入同比减少的主要原因是： （i）剥离 HCT 导致医疗保健行业收入减少； （ii）其他设施业务中基础业务的减少导致设施及其他部门收入的下降。 图图 6：FY19FSS 美国收入为美国收入为 98.99

37、 亿美元，同比减少亿美元，同比减少 2.36% 图图 7：FY19 的的 FSS 美国营业收入有美国营业收入有 32.29 亿美元来自教育部分亿美元来自教育部分 资料来源：公司年报，天风证券研究所 资料来源：公司年报，天风证券研究所 FSS 海外营收海外营收 FY16-19FSS 海外营业收入分别为海外营业收入分别为 32.70 亿美元、亿美元、32.92 亿美元、亿美元、36.56 亿美元、亿美元、37.43亿美元，亿美元，FY19 同比增长同比增长 2.38%，占公司总营业收入的占公司总营业收入的 23.07%。FSS 海外 FY19 营业收入增长大约 2%的原因主要为（i）海外所有地区的

38、收入都在增长，如德国，加拿大，中国，南美等地区； （ii）外币折算的负面影响。 图图 8：FY19FSS 海外营业收入为海外营业收入为 37.43 亿美元，同比增长亿美元，同比增长 2.38%，占总营收占总营收 23.07% 资料来源：公司年报，天风证券研究所 制服服务营收制服服务营收 95.83 97.48 101.38 98.99 1.73%4.00%-2.36%-4%-2%0%2%4%6%92949698100102FY16FY17FY18FY19FSS美国（亿美元）FSS美国同比增长15.36 15.51 15.87 31.59 32.40 32.29 12.70 12.92 9.34

39、 23.55 24.45 25.58 14.28 16.10 15.92 050100150FY17FY18FY19办公场所（亿美元）教育（亿美元）医疗保健（亿美元）文娱设施及惩教（亿美元）其他设施（亿美元）32.70 32.92 36.56 37.43 0.68%11.06%2.38%0%2%4%6%8%10%12%303132333435363738FY16FY17FY18FY19FSS海外（亿美元）FSS海外同比增长仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 FY16-19 制服服务营业收入分别为制服服

40、务营业收入分别为 15.64 亿美元、亿美元、 15.65 亿美元、亿美元、 19.96 亿美元、亿美元、 25.86亿美元，亿美元，FY19 同比增长同比增长 29.55%，占公司总营业收入的占公司总营业收入的 15.93%。制服服务 FY19 营业收入增长大约 30%的原因主要为（i）采用了新的收入确认标准； （ii）收购 AmeriPride 产生的影响； （iii）租赁业务的增长。 图图 9：FY19 制服服务制服服务营业收入为营业收入为 25.86 亿美元，同比增长亿美元，同比增长 29.55%，占总营收占总营收 15.93% 资料来源：公司年报，天风证券研究所 营业收入方面综合而言

41、，可见从营业收入方面综合而言，可见从 FY16 到到 FY19， （， （i）爱玛客营业收入持续增长，主要）爱玛客营业收入持续增长，主要营收来源以营收来源以 FSS 美国为主（美国为主（ii）制服服务的增长速度保持较高水平。）制服服务的增长速度保持较高水平。 营业成本方面，营业成本方面， FY16-19 分别为分别为 136.70 亿美元、亿美元、 138.03 亿美元、亿美元、 149.71 亿美元、亿美元、 153.36亿美元，亿美元，FY19 同比增长同比增长 2.44%。FY19 爱玛客营业成本的上升源于业务规模的扩大。同时，营业成本的增长基本慢于营业收入的增长营业成本的增长基本慢于营

42、业收入的增长。 图图 10：FY19 为为 153.36 亿美元，同比增长亿美元，同比增长 2.44%，增速基本小于收入增速，增速基本小于收入增速 资料来源：公司年报，天风证券研究所 毛利和毛利率方面，毛利和毛利率方面，FY16-19 爱玛客的毛利分别为爱玛客的毛利分别为 7.46 亿美元、亿美元、8.02 亿美元、亿美元、8.18亿美元、亿美元、8.91 亿美元，整体毛利率分别为亿美元，整体毛利率分别为 5.18%、5.49%、5.18%、5.49%。毛利上升的原因。毛利上升的原因是：是： （i）剥离 HCT 业务的收益； （ii）收购 Avendra 和 AmeriPride 相关的利润增

43、加，并购和整合成本降低； （iii）精简计划相关的遣散费和咨询费较低。 15.64 15.65 19.96 25.86 0.06%27.56%29.55%0%5%10%15%20%25%30%35%051015202530FY16FY17FY18FY19制服服务（亿美元）制服服务同比增长144.16 146.04 157.90 162.27 136.70138.03149.71153.361.31%8.12%2.77%0.97%8.47%2.44%0%2%4%6%8%10%120130140150160170FY16FY17FY18FY19营业收入合计（亿美元）营业成本（亿美元）营业收入同比增

44、长营业成本同比增长仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 具体分析：具体分析： FY19FSS 美国毛利增加美国毛利增加 0.34 亿美元亿美元的原因主要为： （i）剥离 HCT 业务的收益； （ii）文娱设施及惩教的收入增加； （iii）精简计划有关的遣散费较低； （iv）收购 Avendra 相关的利润增加。 FY19FSS 海外毛利增加海外毛利增加 50 万美元万美元的主要原因： （i）德国，加拿大，中国，南美的利润增长； （ii）精简计划有关的遣散费用较低。 FY19 制服服务毛利增加制服服务毛利

45、增加 990 万美元万美元的主要原因： （i）收购 AmeriPride 和爱玛客的传统制服租赁业务有关的利润增长； （ii）降低收购 AmeriPride 的合并和整合相关成本； （iii）上年度的环境储备。 图图 11：FY16-19 爱玛客的毛利分别为爱玛客的毛利分别为 7.46 亿美元、亿美元、8.02 亿美元、亿美元、8.18 亿美元、亿美元、8.91 亿美元，整体毛利率亿美元，整体毛利率分别为分别为 5.18%、5.49%、5.18%、5.49%。 资料来源：公司年报，天风证券研究所 图图 12：爱玛客毛利及毛利率按业务类型划分爱玛客毛利及毛利率按业务类型划分 资料来源：公司年报，

46、天风证券研究所 FY16-19 爱玛客归属于母公司爱玛客归属于母公司净利润分别为净利润分别为 2.878 亿美元、亿美元、3.739 亿美元、亿美元、5.679 亿亿美元、美元、4.485 亿美元，亿美元，FY19 同比减少同比减少 21.02%。FY19 爱玛客归属于母公司净利润之所以会发生大幅下降是因为 FY19 所得税准备金大幅上升所致。 7.468.028.188.915.18%5.49%5.18%5.49%5%5%5%5%5%6%6%6.577.588.599.5FY16FY17FY18FY19毛利合计（亿美元）毛利率4.905.976.837.171.851.561.421.431

47、.951.821.811.915.12%6.12%6.73%7.24%5.67%4.73%3.89%3.81%12.49%11.65%9.09%7.40%0%2%4%6%8%10%12%14%012345678FY16FY17FY18FY19FSS美国（亿美元）FSS海外（亿美元）制服服务（亿美元）FSS美国毛利率FSS海外毛利率制服服务毛利率仅供内部参考，请勿外传 海外行业海外行业报告报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 图图 13：FY19 归属于母公司净利润为归属于母公司净利润为 4.485 亿美元，同比减少亿美元，同比减少 21.02%

48、资料来源：公司年报，天风证券研究所 4. 借鉴爱玛客团餐借鉴爱玛客团餐+制服业务，掘金非住宅物业千亿市场制服业务，掘金非住宅物业千亿市场 与住宅物业相比，非住宅物业最大优势在于提价相对容易且收缴率高，但缺点在于与住宅物业相比，非住宅物业最大优势在于提价相对容易且收缴率高，但缺点在于2B 端增值服务或相对较少，爱玛客为我们提供了新思路及增值服务方式，及深入公建运端增值服务或相对较少，爱玛客为我们提供了新思路及增值服务方式，及深入公建运营，从团餐及营，从团餐及员工服饰定制等方面着手，利用与服务机构的粘性及口碑，持续深挖价值，员工服饰定制等方面着手，利用与服务机构的粘性及口碑，持续深挖价值，进一步提

49、高品牌竞争力与成长空间。进一步提高品牌竞争力与成长空间。 非住宅物业主要包括商业物业、办公物业、非住宅物业主要包括商业物业、办公物业、园区物业和园区物业和公建物业公建物业。城市公建物业又可。城市公建物业又可进一步细分为进一步细分为学校物业、医院物业、公共交通物业等学校物业、医院物业、公共交通物业等。非住宅物业覆盖范围广，是物管行业的重要组成部分。非住宅领域市场空间广阔。非住宅领域市场空间广阔。中指院数据显示，2018 年全国产业园区物业在管面积 8.9 亿平方米； 医院数量 2.9 万个， 其中三级医院 2267 个， 二级医院 8081 个；全国高等学校数量 2667 所。 2018 年年 500 强物管企业非住宅营收占比超强物管企业非住宅营收占比超 50%。中物研中物研协数据显示，协数据显示，2018 年年 500 强强物管企业非住宅管理面积占比物管企业非住宅管理面积占比 36.52%，非住宅基础物业管理服务营收占比，非住宅基础物业管理服务营收占比 52.38%。具体具体来看：来看：商业、办公、园区、学校、医院在管面积分别为商业、办公、园区、学校、医院在管面积分别为 6.94 亿平方米，亿平方米，10.98 亿平方米，亿平方米，7.39 亿平方米，亿平方米，6.29 亿平方米，亿平方米，2.04 亿平方米，非住宅总管理面积亿平方米，非住宅总管理面积 43.41 亿平方米。亿